A  成本端：原油、PX支撑不足

  在全球宏观经济预期不佳的背景下，国际油价难以出现明显起色。外围宏观方面，目前欧美通胀处于回落进程中，在历次海外通胀回落周期中，国际油价重心均易跌难涨。2022年6月到2023年6月，一年时间内，尽管美国通胀水平已经大幅回落，但美联储依旧采取相对偏鹰派的货币紧缩政策，在抑制通胀取得更多进展之前，美联储和欧洲央行仍将保持较高的基准利率水平。今年国际油价将持续受到外围宏观环境的影响，暂难出现明显起色。

  6月，OPEC+会议达成2023—2024年减产的协议，各国同意自2024年起在目前原油日产量配额基础上，再减产约140万桶/日，至4046.3万桶/日。此外，沙特于7月自愿额外减产原油100万桶/日；沙特7月宣布把额外减产计划延长至8月，俄罗斯也表示将自愿减产50万桶的期限顺延。从部分OPEC国家财政盈亏平衡油价的角度来看，据IMF预估，沙特今年财政盈亏平衡油价在80.87美元/桶，而上半年布伦特原油均价为79.83美元/桶，低于沙特的盈亏平衡油价，造成沙特财政赤字，其中沙特一季度财政赤字达7.7亿美元，因而沙特积极推动减产以抬升油价。不过，从OPEC+的整体表现来看，除阿尔及利亚、巴林、伊朗外，多数国家盈亏平衡油价处于今年油价的下方，整体财政压力不明显，本轮减产更多体现为被动减产。因而OPEC+整体减产的意愿不如沙特显著，减产效果也大打折扣，对油价大幅上行的驱动不强。

  外围宏观环境偏空，而原油供需中性偏多，油价维持宽幅振荡，对下游能化品上行驱动不足。EIA在最新一期能源展望中将今年全球石油消耗量上调为1.028亿桶/日，需求增速预期达到176万桶/日，并判断未来5个季度全球原油将出现供不应求的局面。分项来看，国内方面，在下半年更宽松的投融资环境下，制造业、消费业或出现进一步改善，利好油品需求，并且随着进口配额进一步下发，三季度国内非国营炼厂扩大进口规模阻力不大。国外方面，受夏季出行高峰期的影响，持续至9月的成品油消费旺季会带动炼厂开工率走高，美国成品油消费将出现边际改善。

  PX供应转向宽松，价格回调对PTA(5920, 40.00, 0.68%)成本支撑偏弱。PX供应方面，今年上半年，国内PX开工同比处于偏低水平，但从产能、产量情况来看，今年仍为PX扩产周期，产能同比增长15.83%，相比2019年更是接近翻倍。因而产量方面即使受开工下滑影响，截至今年6月，亚洲PX产量都仍创历史新高，预计今年PX产量为3175.5万吨，较2022年增加700万吨，增幅28.28%。

  从投产情况来看，今年PX投产集中于一季度和二季度，随着中海油惠州二期150万吨装置于6月中下旬逐步投产，PX产能释放基本兑现，产量增长也将于下半年逐步显现。从调油情况来看，6月底，相关部门发布《关于部分成品油消费税政策执行口径的公告》，成品油消费税征收范围扩大，国内芳烃原料产品进入调油市场的成本上升，同时回流至化工市场的数量也会增加，并有利于国内PX装置负荷提升。在失去调油需求支撑后，预计PX石脑油价差也呈现回落局面。

  总体来看，由于下半年PX供应回升预期，PX整体供需转向宽松，价格回落。PX价格下行预期较强，对PTA成本支撑偏弱。

  B  供给端：面临产能过剩压力

  在新产能持续投放的背景下，今年PTA供给端压力显著。从存量资源来看，截至6月，国内PTA设计产能达到7780.5万吨，上半年产量为2940.7万吨，达到历史次高水平，同比上升8.71%。此外，PTA出口相对稳定，1—5月累计出口168.56 万吨，同比上升1.14%。从增量资源来看，一方面，上半年恒力惠州1#250万吨装置和嘉通能源2#250万吨装置分别于3月24日和5月1日投产，新投产的PTA装置稳定运行带来供给增量；另一方面，下半年仍有计划投放的650万吨新产能，包括恒力惠州2#、逸盛海南2#、台化兴业，带来明显的供给增加预期。

  上半年装置检修量处于历史高位，下半年装置检修量或偏低。上半年PTA装置维持较大的检修量，在2016—2023年的历史区间内处于较高水平，下半年装置检修量将大概率缩窄。目前来看，下半年PTA装置检修计划有限，多数为市场预期的检修计划，实际官宣的检修计划较少，按目前官宣的检修计划预估，下半年PTA月产量或在560万—590万吨之间，存量装置供给压力快速回升，下游难以消化，库存不断累积。

 上半年PTA现货加工费波动剧烈，整体波动区间在150—650元/吨。从各企业模拟成本来看，上半年PTA现货价格多数情况下低于企业成本线，造成较多装置检修损失量。按下半年PX供给量回升的场景预估，PX价格回落，PTA成本重心下移，产业链利润或阶段性向下游转移。因此，预计PTA利润情况好转，加工费回升至500元/吨以上，装置检修现象也将减少，PTA供给总量相对宽松。

  C  需求端：终端复苏较为缓慢

  上半年聚酯综合开工率（短纤、长丝、切片）前低后高，整体处于近几年中高位水平，季节性规律不显著。下半年的7—8月为传统需求淡季，全国多数地区面临高温，下游织造厂商存在降负的可能；9—10月为传统销售旺季，存在季节性采购。从产业链利润情况来看，聚酯产业链利润主要集中在上游PX，而聚酯端利润率已有一年时间处于相对低位的水平，对高开工情况的长期支撑不强。

  从美国服装批发商和零售商库存情况来看，自2021年7月起，美国纺织服装持续补库，直到2022年11月停止，此时库存水平已经达到历史最高位。2022年11月至今的纺织服装去库情况显示，批发商去库比较顺利，而零售商库存难以去化，依旧在高位盘整。由此可见，纺织服装的终端零售情况不尽如人意，整体处于去库周期的初期。根据美国密歇根大学消费者信心指数长期低位的情况分析，美国服装行业去库进程不会太快，预计今年不会出现大幅补库的情况，因而出口端对聚酯的需求支撑不强。

  今年聚酯端扩产速度慢于供给端，需求复苏力度不足以消化供需缺口。从聚酯新增产能情况来看，截至今年上半年，聚酯产能仍处于扩张周期，已投产的装置达到550万吨，接近2022年全年的新增产能。据第三方资讯机构统计，短纤、长丝、切片下半年仍有合计706万吨的投产预期，即全年有1256万吨的新增产能。同时，今年PTA新增产能达到1400万吨，仅从产能增量角度考虑，假设以0.855吨PTA和0.355吨乙二醇生产1吨聚酯测算，PTA可提供的聚酯产量约为1640万吨，即今年PTA扩能远大于聚酯扩能。

  整体来看，PTA新产能继续投放，使下半年产能最终达到8430万吨/年，上半年因装置检修量较高，PTA平均装置开工率维持在74.94%。基于前文对下半年PTA装置检修量下降的预测，我们认为，PTA装置平均开工率可能回升至80%，按此开工率估算，下半年PTA总产量预计约为3000万吨。此外，考虑到PTA出口情况较好，下半年PTA出口量预计在200万吨，则总供给量在2800万吨。而聚酯端对PTA下半年的需求量则远不及2800万吨，即使下游聚酯维持目前的高开工负荷，也难以消化PTA的高产量。